ETF bilden mit Ausnahme der in den vergangenen Jahren sehr erfolgreichen Edelmetallvarianten, Indizes nach. Ohne die Indexfamilien von Dow Jones, Morgan Stanley, Standard & Poor’s und FTSE sowie der Börsen – um nur einige zu nennen – wäre passives Anlegen keine Erfolgsgeschichte. Grund genug, die unterschiedlichen Indexberechnungsarten vorzustellen. Im Fall von Indizes handelt es sich definitionsgemäss um einen Korb von Finanzanlagen. In der Regel umfasst er Aktien einer Region, eines Landes oder eines Wirtschaftssektors. Indizes auf andere Anlageklassen wie Rohwaren, Obligationen, Devisen und in jüngster Zeit Hedge Funds finden aber mittlerweile auch in breiteren Investorenkreisen und nicht nur unter Professionellen Anklang.
Zur Berechnung von Indizes werden vor allem drei Methoden angewandt: Preis-, Marktkapitalisierung- und Gleichgewichtung. Der nach wie vor bekannteste Index weltweit war zugleich der erste. Der Dow Jones Industrial bezieht sich auf die dreissig wichtigsten US-Unternehmen und ist preisgewichtet. Dabei werden die Kurse der Aktien im Index zusammengezählt und anschliessend durch die Anzahl Vertreter geteilt. Kein sehr elegantes oder ausgeklügeltes Verfahren: «Schwere» Aktien, also solche mit hohem Kurs – nicht zu verwechseln mit Bewertung, haben ein viel grösseres Gewicht als Aktien mit einer geringen Stückelung, und auch Aktiensplits haben auf den Kurs erheblichen Einfluss.
Indexmethodik vergleichen
Dem in der Tagespresse oft zitierten Stand des Dow Jones Industrial kommt daher mehr psychologische Bedeutung zu, als dass er den Zustand der amerikanischen Börse spiegelt. Das japanische Blue-Chip-Barometer Nikkei 225 wird auf dieselbe Art berechnet.
«Moderne» Indizes wie der US-Standardwerteindex S&P 500 sind nach der Marktkapitalisierung der Unternehmen gewichtet, dabei stellen sie auf den Streubesitz ab. Der Streubesitz bezeichnet die sich im Umlauf befindenden Titel. Beteiligungen von mehr als 5% werden in der Regel nicht dem Streubesitz zugerechnet. Das Indexgewicht errechnet sich aus der Multiplikation der Aktienkurse und der Anzahl frei gehandelter Titel. Der Einfluss der Indexvertreter auf den Kurs ist somit realistischer als im Fall der reinen Preisgewichtung. Auch der Schweizer Marktindex SMI und das deutsche Pendant Dax zahlen zu den marktgewichteten Indizes.Doch die beiden behandeln die Dividendenzahlung der Indexmitglieder unterschiedlich. Während sie im SMI nicht berücksichtigt werden (Preisindex) und es zu Abschlägen kommt, wenn eine Aktie ex Dividende gehandelt wird, ist das beim Dax nicht der Fall. Er berücksichtigt Dividendenzahlungen, den Ertrag aus dem Bezugsrechtshandel oder auch Zinsen, weshalb er zu den sogenannten Performance- oder Total-Return-Indizes zählt.Eine weitere Spielart der Indexberechnung ist die Gleichgewichtung, ihr kommt allerdings gemessen an den bereits erwähnten beiden Verfahren, geringere Bedeutung zu. Dabei sind zu Laufzeitbeginn alle Titel eines Index gleich «schwer», mit der Veränderung der Aktienkurse ändert sich auch deren Gewichtung. Periodisch wird dann Gewichtung der Titel auf das Ursprungsverhältnis zurückgesetzt. Der prominenteste Vertreter ist der Value Line Index, der mehr als 1600 Titel der wichtigsten nordamerikanischen Börsen umfasst. Insbesondere sind darin auch über 500 an der Technologiebörse Nasdaq kotierter Unternehmen vertreten.Unabhängig von der Berechnungsmethode kann nicht direkt in Indizes investiert werden. Dazu werden kotierte Indexfonds, -zertifikate oder Futures (siehe nächste Folge) benötigt. Im Fall von ETF replizieren Anbieter Indizes auf eine von drei Arten: erstens mit allen dem abzubildenden Index zugrunde liegenden Aktien (Full Replication). Die Abweichung vom Basiswert (Tracking Error) ist dabei gering. Problematisch können etwa Indexanpassungen und zu berücksichtigende Dividendenzahlungen sein. Die Kosten sind eher hoch, weil jedes Indexmitglied gekauft werden muss. Die Methode eignet sich daher besonders zur Replikation von liquiden Standardwerteindizes.
Eins, zwei oder drei
Zweitens wird die Entwicklung eines Basiswerts mit einer Stichprobe aus der Grundgesamtheit (Sample Replication) simuliert. Hierbei unterscheiden Emittenten das Representative und das Optimized Sampling. Die Methoden ähneln sich, erstere gilt als etwas elaborierter, weil mithilfe von quantitativen Modellen und innovativen Simulationen gearbeitet wird. Grundsätzlich geht es darum, zu möglichst tiefen Kosten den Referenzindex eins zu eins abzubilden. Ein Beispiel: Der SMI (zwanzig Titel) weist rund 85% der Kapitalisierung des Schweizer Gesamtindex SPI (rund 230 Titel) auf. Werden für einen SPI-ETF nun in erster Linie SMI-Werte zur Konstruktion verwendet, ist der Tracking Error zwar höher, als wenn alle SPI-Titel gekauft würden. Allerdings spart der Anleger einige Basispunkte Gebühren, denn die administrativen und transaktionsbedingten Kosten sind in dem Fall tiefer.
Drittens werden Indizes synthetisch nachgebildet, und zwar indem das Fondsvermögen in einen Aktienkorb investiert wird, der eine hohe Korrelation zum Index aufweist, aber nicht notwendigerweise dieselben Titel umfasst. Um die genaue Abbildung des Basiswerts zu gewährleisten, tauscht der ETF-Anbieter mit einem Swap-Partner die Performance des Aktienkorbs gegen diejenige des Referenzindex (Dividenden eingerechnet, falls es sich um einen Performanceindex handelt). Der Vorteil ist die geringe Abweichung zu tiefen Kosten (vgl. Grafik) und dass auch nichtphysische Basiswerte (Geldmarkt) repliziert werden können.Es erstaunt, dass einem Aktienindex-ETF die Indexmitglieder nicht vollständig unterlegt sein müssen. Die Emittenten sind im Jahresbericht des jeweiligen Produkts jedoch angehalten, die Zusammensetzung des Aktienkorbs zu publizieren. Es handelt sich also nicht um eine Black Box. Apropos Box: Im Textkasten sind rechtliche Besonderheiten synthetischer ETF beschrieben.
Quelle: Finanz und Wirtschaft, 3.2.2010